Πολυεπίπεδους κινδύνους για το τραπεζικό σύστημα, την αξιοπιστία του θεσμού της Τράπεζας της Ελλάδος και την προοπτική αποκατάστασης της εμπιστοσύνης των ξένων στην ελληνική αγορά, μπορεί να δημιουργήσει το σχέδιο που φέρεται να προωθεί η Τράπεζα της Ελλάδος για τα κόκκινα δάνεια.
Οι επενδυτικοί οίκοι και ο SSM, φαίνεται να δέχονται το σχέδιο της ΤτΕ ως βάση συζήτησης, γεγονός που αποτελεί ένα ιδιαίτερα θετικό βήμα, για τις τράπεζες, καθώς δημιουργεί προσδοκίες για αποδοχή του από την επενδυτική κοινότητα, η οποία θα κληθεί να το στηρίξει με ρευστότητα. Ωστόσο, σε μια δεύτερη ανάγνωση, το σχέδιο της ΤτΕ, επιχειρεί την υπερμόχλευση κεφαλαίων και επενδύει στη δημιουργική λογιστική, ενώ θέλει να μεταφέρει τις εγγυήσεις του Δημοσίου (μέσου του αναβαλλόμενου φόρου) από τις τράπεζες σε bad banks, ομόλογα των οποίων ευελπιστεί να αγοράσουν επενδυτές, δημιουργώντας έτσι ένα ακόμα δημοσιονομικό βάρος στον προϋπολογισμό, έναντι του οποίου θα σχηματίσει προβλέψεις το υπουργείο Οικονομικών.
Στην πραγματικότητα, όμως, το σχέδιο της ΤτΕ καίει ανύπαρκτη ρευστότητα για την απόσβεση πραγματικών ανοιγμάτων, εμπλέκοντας το Δημόσιο σε μια ακόμη πιο σύνθετη εξίσωση, στην οποία αναλαμβάνει περισσότερο ρίσκο, περιορίζοντας απριόρι τον δημοσιονομικό χώρο. Έτσι οι ελληνικές τράπεζες θα χάσουν μερικές μονάδες από τους δείκτες CET 1 με στόχο να βελτιώσουν τα risk weighted assets, τα οποία λαμβάνονται υπόψη στον υπολογισμό του HQLA, το οποίο αποτελεί τον αριθμητή του κλάσματος LCR, το οποίο υπολογίζει την αντοχή των τραπεζων σε περιόδους κρίσης, αφού διαιρεί το σύνολο των άμεσα ρευστοποιήσιμων κεφαλαίων, σε τιμές αγορές, έναντι του μέσου όρου εισροών-εκροών 30 ημερών.
Για να μπορέσουν οι ελληνικές τράπεζες να ανταποκριθούν στα κριτήρια της Βασιλείας ΙΙΙ, απαιτείται το LCR τουλάχιστον στο 100%, από τις 1 Ιανουαρίου του 2019, που σημαίνει ότι οι τράπεζες θα μπορούν να αντέξουν σε συνθήκες κρίσης για τουλάχιστον 30 ημέρες. Σύμφωνα με τα stress tests της EBA οι ελληνικές τράπεζες, σήμερα, μπορούν να αντέξουν μάξιμουμ για μια εβδομάδα, ενώ οι ευρωπαϊκές για περίπου 45 ημέρες.
Το σχέδιο της ΤτΕ, στην αρχική μορφή του, προβλέπει τη μεταφορά NPE’s ύψους 40 δισ., και αναβαλλόμενου φόρου 7,5 δισ. ως collateral, που σημαίνει ότι το απορρέον ρίσκο θα μειωθεί σωρρευτικά περισσότερο απ’ όσα τα ίδια κεφάλαια, ενώ τα δάνεια που θα μεταφερθούν στην πραγματικότητα θα είναι αναβαθμισμένα, καθώς σε αυτά ενσωματώνεται η αξία του εχέγγυου, το οποίο τώρα θα είναι άμεσο και αποτελεί ευθεία εμπλοκή του Δημοσίου στη διαδικασία εκκαθάρισης των ισολογισμών.
Ο Τσακαλώτος θα πληρώσεις τους… επενδυτές
Αν και για τις τράπεζες το σχέδιο είναι εν γένει θετικό, για το Δημόσιο έχει προφανείς και λιγότερο εμφανείς επιπλοκές, οι οποίες δεν είναι δυνατόν να αξιολογηθούν ακόμα, καθώς το ρίσκο που αναγκάζεται να αναλάβει το υπουργείο Οικονομικών είναι πολύ μεγαλύτερο, αφή στιγμής αλλάζει το αντικείμενο που εξασφαλίζει, μέσω του αναβαλλόμενου φόρου.
Μέχρι τώρα, ο αναβαλλόμενος φόρος εξασφάλιζε τη μελλοντική κερδοφορία των τραπεζών, με το σχέδιο της Τράπεζας της Ελλάδος, όμως, αλλάζει το τεχνικό και νομικό καθεστώς, καθώς το Δημόσιο καλείται να εγγυηθεί την αποπληρωμή κόκκινων δανείων προς τρίτους, ιδιώτες επενδυτές, έναντι των οποίων οι τράπεζες έχουν σχηματίσει προβλέψεις της τάξης του 50%!
Όπερ σημαίνει ότι η πιθανότητα να χρειαστεί το Δημόσιο να καταβάλει τα 7,5 δισ. του αναβαλλόμενου φόρου είναι σχεδόν 100%, καθώς πρόκειται για δάνεια που είναι ήδη κόκκινα.
Έτσι, όμως το Δημόσιο αναγκάζεται όχι μόνο να στηρίξει τις τράπεζες αλλά, για λογαριασμό αυτών, να πληρώσει εν δυνάμει επενδυτές με δημόσιο χρήμα, υποχρέωση που από δυνητική, λόγω του ρίσκου, καθίσταται πραγματική και επηρεάζει το δημοσιονομικό χώρο, το μαξιλάρι και το προφίλ των υποχρεώσεων.
Το σχέδιο αυτό, στοχεύει να “προφυλάξει” τις τράπεζες από νέο κύκλο αυξήσεων κεφαλαίου που θα ήταν αναπόφευκτος, με δεδομένα τα στοιχεία που έχουν προκύψει από τα stress tests, ενώ εκμεταλλεύεται το κεφαλαιακό απόθεμα του Δημοσίου, επιβαρύνοντας τους φορολογουμένους.
Όπως αναφέρει η Morgan Stanley, που χαρακτηρίζει θετικό βήμα το σχέδιο, υπολογίζει την υπονοούμενη αξία αγοράς για τα καταγγελμένα NPEs που θα μεταφερθούν στα 42,4 σεντς ανά δολάριο, τιμή που είναι πολλαπλάσια της αγοράς, η οποία δεν υπερβαίνει τα 5-10 σεντς για τα ακάλυπτα και τα 15-20 για τα καλυμμένα, που είναι πολύ λιγότερα.
Η Morgan Stanley επικεντρώνει στις κρίσιμες λεπτομέρειες της πρότασης:
* Τα δάνεια θα μεταφερθούν στην καθαρή λογιστική αξία (καθαρή από προβλέψεις)
* Οι αναβαλλόμενες φορολογικές απαιτήσεις (DTC) που θα μεταφερθούν θα καλύψουν επιπρόσθετες ζημιές έτσι ώστε η αξία των NPEs να προσεγγίσει την πραγματική αξία.
* Για να ολοκληρωθεί η μεταφορά το SPV θα τιτλοποιήσει τα δάνεια σε τρεις κατηγορίες (senior, mezzanine και equity).
* Το equity θα αποδοθεί στις τράπεζες και το Δημόσιο.
* Οι ιδιώτες επενδυτές θα αγοράσουν τα senior και mezzanine.
* Το DTC θα απορροφήσει επιπρόσθετες ζημιές, κάτι που αυξάνει την πιθανότητα αποπληρωμής των υψηλότερων κλάσεων.
Το παράδειγμα της τράπεζας
Στο παράδειγμα που παραθέτει η ΤτΕ 40 δισ. ευρώ NPEs μεταφέρονται από τις ελληνικές τράπεζες σε ένα όχημα ειδικού σκοπού (SPV) μαζί με DTC αξίας 7,4 δισ. ευρώ. Τα NPEs μεταφέρονται στην καθαρή λογιστική αξία την οποία η Morgan Stanley υπολογίζει σε 16,7 δισ. ευρώ με βάση τα στοιχεία που δίνει το παράδειγμα.
Μετά την μεταφορά αυτά τα NPEs γίνονται ενεργητικό του SPV και τιτλοποιούνται. Το DTC αποτελεί το κεφάλαιο του οχήματος.
Η υφιστάμενη κάλυψη των NPEs στις ελληνικές τράπεζες είναι 49%, έτσι η αξία με την οποία θα διατεθούν στο SPV είναι 51%. Η υπονοούμενη αξία μετά την μεταφορά στο SPV είναι 36,5 δισ. ευρώ (η αξία μεταφοράς μείον τα 7,4 δισ. ευρώ κεφαλαίου) ή 42,4% της μεικτής αξίας των NPEs. Το έλλειμμα ή μαξιλάρι μεταξύ της αξίας μεταφοράς και της υπονοούμενης αξίας αγοράς είναι 8,6% (51% μείον 42,4%).
Τα 7,4 δισ. ευρώ κεφαλαίου δημιουργούν ένα μαξιλάρι απορρόφησης ζημιών για τους αγοραστές των ανώτερων τίτλων. Αυτό σημαίνει ότι αν η πραγματοποιηθήσα αξία τωνNPEs είναι χαμηλότερη από αυτή στην οποία έγινε η μεταφορά το κεφάλαιο απορροφά τη ζημιά και «απομονώνει» τις υψηλότερες κατηγορίες ομολόγων. Ωστόσο το σημείο στο οποίο δεν υπάρχει πλέον μαξιλάρι είναι αν η πραγματοποιηθήσα αξία είναι χαμηλότερη από το 42,4% της υπονοούμενης αξίας.
Τα ερωτήματα της Deutsche Bank
Η γερμανική επενδυτική τράπεζα σε σημειώμά της της, αφού παρουσιάζει αναλυτικά το σχέδιο, το οποίο και θεωρεί σε γενικές γραμμές ότι αποτελεί μία θετική πρωτοβουλία επισημαίνει ότι μένουν να απαντηθούν τρία ερωτήματα σχετικά με την κεφαλαιακή δομή και αποτίμηση.
α) Η τιμή μεταφοράς. Το επίπεδο στο οποίο το ενεργητικό τελικά θα μεταφερθεί είναι καθοριστικό, καθώς θα επηρεάσει το κόστος των ομολόγων υψηλής εξασφάλισης και τη βιωσιμότητα ου Οχήματος Ειδικού Σκοπού. Η τράπεζα υποθέτει ότι τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια θα πρέπει να ανακτηθούν.
β) Η κεφαλαιακή διάρθρωση του Οχήματος Ειδικού Σκοπού: Η κατανομή μεταξύ senior (υψηλής εξασφάλισης), mezzanine και junior ομολόγων θα επηρεάσει επίσης τη βιωσιμότητα του οχήματος. «Αν και οι αναβαλλόμενες φορολογικές απαιτήσεις θα προσέφεραν στήριγμα στο όχημα, όσο μεγαλύτερο είναι το ποσοστό των mezzanine ομολόγων, τόσο πιο βιώσιμo θα είναι το SPV» σημειώνει.
γ) Ο κεφαλαιακός αντίκτυπος στις τράπεζες: Η Deutsche Bank σημειώνει ότι ο αντίκτυπος στα κεφάλαια της τάξης των 300 μ.β που υπολογίζει η ΤτΕ μπορεί να αφήσει μερικές από τις τράπεζες σε σχετικά ασθενέστερη θέση. Τράπεζες με υψηλούς κεφαλαιακούς δείκτες όπως η Alpha Bank ΑΛΦΑ+3,47% και η Εθνική Τράπεζα ΕΤΕ+2,95% βρίσκονται σε καλύτερη θέση.
